10月12日，澳優乳業（01717.HK）發布短暫停牌公告并稱“以待發表公司就其內幕消息及根據香港公司收購及合并守則作出的公告”。而在前幾日，彭博社曾援引知情人士透露，伊利股份（600887.SH）在與銀行討論收購澳優乳業事宜，相關審議正在進行中。

　　雖然伊利股份及澳優乳業并未對此予以確認，但作為羊奶粉在港上市股，澳優乳業自從去年年中股價達到17.5港元的點后，便一路下跌，直至流出收購傳聞股價才上漲至8港元。

　　《中國科技投資》記者關注到，澳優乳業在2020年經歷了竄貨亂象，經過渠道嚴整后，主營產品羊奶粉“佳貝艾特”在今年第二季度重回增長，但公司存貨高企的問題仍然存在，今年上半年存貨周轉天數達到205天，且同期營收增速也下滑至10.65%，創近五年新低。

　　存貨高企埋隱憂

　　針對收購傳聞，伊利股份方面回應稱“沒收到相關信息”。澳優乳業方面則表示“我們已留意到相關信息，公司信息以披露的公告為準，公司生產經營一切正常。”雖然雙方都對收購傳聞無明確表態，但無可否認的是，澳優乳業近幾年整體業績增速已放緩。

　　2018年至2020年，澳優乳業營收分別為103.92億元，137.22億元以及185.92億元，但同期營收增速從76.52%滑落至35.50%，且近兩年的凈利增幅與2018年相比大幅放緩。

　　值得關注的是，目前澳優乳業面臨著存貨占比逐年增高的問題，為未來營收埋下隱患。2015年-2017年，澳優乳業的存貨周轉天數維持在150-170天之間，彼時營收增速在35%-50%之間，2018年至今公司的存貨周轉天數均達到200天以上，而同期營收增速也下滑至20%甚至10%。

　　從歷年財報數據來看，澳優乳業存貨賬面價值占同期流動資產的比例從2015年的26.45%提高至2020年的44.77%，且這一數據在今年上半年達到48.65%。與飛鶴(06186.HK)、雅士利(01230.HK)、貝因美(002570.SZ)等內資奶粉品牌相比，后兩者的存貨賬面價值占同期流動資產的比例維持在25%左右，飛鶴更是常年保持在10%以下。

　　較大的存貨規模可能會影響到公司的資金周轉速度和經營活動現金流量，降低資金運作效率，甚至產生竄貨問題。

　　2020年，澳優乳業的核心羊奶粉品牌“佳貝艾特”終端市場出現了竄貨、亂價現象，并導致佳貝艾特所代表的羊奶粉版塊收入增速在2020年降至8.8%，在2021年季度，羊奶粉版塊的收入為8.71億元，同比減少7.1%，次出現負增長。

　　澳優乳業是否為了解決存貨積壓而向經銷商壓貨，進而導致竄貨問題？澳優乳業如何進行有效的存貨管理？《中國科技投資》記者致電致函澳優乳業，截至發稿，公司方面未予回應。

　　安信國際在今年8月17日發布的研報表示，“在經歷了 2020 年竄貨事件之后，公司積極進行渠道管控，加強價格監管，控制發貨節奏，從財務層面也可看出羊奶粉業務在逐季改善。”

　　盡管竄貨問題有一定改善，但存貨高企的情況仍然存在，金融終端Ifind數據顯示，澳優乳業今年上半年存貨周轉天數達到205天，高于飛鶴、貝因美及雅士利等同行水平。

　　*數據源自公司財報

　　對比上述乳企天貓官方旗艦店的熱銷產品生產日期可以發現，澳優乳業“佳貝艾特”羊奶粉的生產日期大多為去年的5-10月，而貝因美、雅士利等同行的生產日期大多在今年，其中飛鶴的生產日期為“新鮮”，生產日期大部分為2021年8-9月。較高的存貨水平以及較低的周轉速度，對于澳優乳業而言，無疑是一種潛在經營風險。

　　營收增速放緩

　　澳優乳業主要業務包括自有品牌奶粉、私人品牌奶粉、營養食品及副產品，其中自有品牌奶粉為其核心業務板塊，2021年中期期間占總收入的87.6%。而澳優乳業的自有品牌奶粉又分為牛奶粉以及羊奶粉，代表性品牌有“海普諾凱1897”“佳貝艾特”等。

　　羊奶粉“佳貝艾特”作為澳優乳業的主力產品，雖然在今年二季度增速恢復至17.8%，但拉長時間來看，2017年-2020年，澳優乳業自有品牌配方羊奶粉的銷售收入分別為12.80億元、20.33億元、28.56億元和31.06億元，同比分別增長60.20%、58.83%、40.48%和8.8%，同比增速逐年走低。

　　據不完全統計，目前已有超40家乳企生產幼兒配方羊奶粉，90款產品通過配方注冊，還有一些品牌通過跨境購形式進入中國市場。布局羊奶粉的乳企中，不乏有飛鶴、蒙牛乳業（02319.HK）、伊利股份等乳企巨頭。

　　同時，《幼兒配方乳粉產品配方注冊管理辦法》的實施，也導致各大奶粉品牌的產品成分配方越來越趨于一致，羊奶粉市場正逐漸走向紅海。

　　澳優乳業另一核心業務板塊自有品牌配方牛奶粉業務增速也不如人意，今年二季度牛奶粉收入為7.6億元，同比增長1.6%，對比往年半年報數據發現，2017年-2020年，澳優乳業自有品牌配方牛奶粉營業收入分別為15.83億元、23.68億元、31.67億元和38.20億元，同比增速分別為55.34%、49.59%、33.74%和20.6%，增速連年下滑。

　　且今年以來，多位消費者密集反映稱“海普諾凱1897”價格混亂，8月23日，一位小紅書用戶發文稱“‘海普諾凱1897’從458元/聽到238元/聽，這個價格是一路下跌，害怕買到假貨，直接不敢買了”。

　　在該用戶的帖子下有上千條評論，多位用戶在評論中提及“海普諾凱1897”的售價差距超百元，記者向一位母嬰店店主詢價，其表示“海普諾凱1897”二段奶粉僅需280元/聽，且生產日期為2021年的新日期。對上述價格混亂的現象，一位母嬰店的工作人員對記者表示，“現在市場很亂，200-400（元/聽）都正常”。

　　這或許意味著“海普諾凱1897”的渠道尚未調整完成，2021年中期業績報告中，澳優乳業表示，“海普諾凱1897”經過多年高速增長后，增長稍為放緩，主要由于疫情干擾銷售進度以及行業整體放緩，且公司提及“第二季度對發貨量進行戰略性調整，以應對市場變化，確保渠道有序健康發展。”

　　核心業務板塊增速放緩也反應在整體業績上，2017年-2020年，澳優乳業營業收入分別為39.3億元、53.9億元、67.4億元以及79.86億元，營收增速已由2017年的43.29%下降至2020年的18.6%，2021年中期營收增速為10.65%，更創近五年新低。

　　據Euromonitor統計，2020年中國幼兒配方奶粉市場中澳優乳業市占率達6.3%，雖位居內資奶粉品牌前三的“高位”，但國內奶粉業務的增長難度加大已是行業共識，業績增速放緩的澳優乳業難以“取悅”資本市場。

　　市值在低位徘徊的澳優乳業，近日卻因收購傳聞帶動股價上揚。靴子仍未落地，等待澳優乳業的會一個好歸宿嗎？