“奶粉價格在中國賣得挺不合理，大家都是做這個行業的，幾十塊錢的成本，賣到四五百、五六百，才有人買，這是什么原因？大家心里都明白。”

　　2020年10月第20屆孕嬰童產業峰會上，君樂寶乳業集團副總裁劉森淼短短不到兩分鐘的發言，引發了外界對這個問題的廣泛關注。

　　中國奶粉之貴已經不是什么秘密。根據新加坡競爭局對各國奶粉消費均價的統計數據，我國奶粉消費均價（約250元/900g）比美國、英國、新加坡、日本等發達國家都高一截，且遠超世界平均水平（約150元/900g）。

　　究其原因，一方面在奶粉安全事故之后，中國家長普遍對于便宜奶粉心懷警惕，“貴就是好”的觀念牢牢占據其心智；另一方面就是奶粉行業線上依賴廣告宣傳，線下依賴活動拉新，這些費用全部都要由消費者承擔。

　　畸高的價格，自然意味著企業的高收益。抓住這一趨勢崛起，并把這個生意做到頂流集大成的，就是中國飛鶴（HK:06186）。

　　憑借高端產品突破、占領三四線市場渠道兩板斧，飛鶴從2017年初一個嬰配粉市占率4.4%的小企業，到2020年第四季度成為市占率已達17.2%（尼爾森數據）的國產奶粉“一哥”。

　　就像重倉押注了一只大牛股，飛鶴的市值也隨之大幅飆升，快速上漲至接近2000億港元，上市之后幾乎從未下跌，超越蒙牛、僅次伊利，穩居國內乳企市值第二位。

　　中國飛鶴股價表現（自上市至今）

　　不過，在高歌猛進的同時，中國飛鶴面臨的問題也很明顯：人口出生率的下降是行業“明牌”，中國幼兒奶粉市場會一步步萎縮，企業將要面對的是一個存量市場，這將考驗奶粉企業的全方位實力。

　　飛鶴在線上渠道、一二線市場、中低端奶粉領域都不占優勢。賴以起家的傳統打法也會遇到挑戰——靠不斷加大營銷、渠道的投入來做增長，后只能通過更高的價格去抵消，直到消費者終于發現：原來奶粉本不應該這么貴。

　　貴奶粉肥了誰

　　飛鶴的判斷非常準確：越貴反而賣得越好。

　　2020年上半年，飛鶴董事長冷友斌在接受媒體采訪時自曝家底：

飛鶴奶粉折成公斤價，全世界貴。

　　他還直言，消費者的認知是“好的就是貴的，雖然飛鶴有200元以下的奶粉產品，但是高端產品賣得更好。”

　　這段發言一定程度上揭示了飛鶴成功的秘訣——卡位高端。為此，2015年飛鶴還曾砍掉了一支100元左右價格的低端產品線，全面打造高端。

　　事實證明，飛鶴當初的判斷非常準確：越貴反而賣得越好。數據顯示，國內高端和超高端奶粉的市場份額，在2014年時只有22%，到2019年已經增長到43%，平均售價從336.3元/kg大幅提高到438.2元/kg。

　　精準的定位讓飛鶴快速騰飛。2016年-2019年，其營收從37.24億元升至137.22億元，凈利潤從4.06億元提高到了39.35億元。同時，其產品結構中，2019年，高端幼兒配方奶粉產品占總營收比重高達68.6%。

　　2019年，中國飛鶴的毛利率高達70.03%，凈利率高達28.58%，2020年又分別提升到了72.5%和39.93%。在飛鶴之前，從未有過一家奶粉企業凈利率可以接近30%。以致于2019年上市，香港投資機構GMT Research做空中國飛鶴時表示，飛鶴“好得不真實”。

　　如此高的毛利率和凈利率讓同行羨慕不已。對比同樣是乳制品龍頭的蒙牛，兩者在營收上完全不在一個級別，蒙牛的營收是飛鶴的五倍多，但凈利潤方面，飛鶴是蒙牛的兩倍還多。

　　然而，高價奶粉與高品質不能完全劃上等號。除了乳企享受超高凈利潤、賺得盆滿缽滿之外，高價中的相當一部分成本并不是來自養殖環節，而是廣告費。

　　有專家指出，目前國產奶粉整體價格構成體系是存在缺陷的，產品成本在價格體系中占比并不是特別高，營銷、渠道費用占比非常高，大概占一半以上。

　　以飛鶴為例，2016年-2019年，飛鶴的銷售及經銷開支從13.69億元增加到了38.48億元，且每年均在年營收的三成左右，4年間銷售及經銷支出，占4年總營收的比重達到了32.67%。

　　這與飛鶴每年微薄的研發投入形成鮮明對比。上文的做空機構GMT就質疑，2010財年，飛鶴推出星飛帆產品時，僅花費16.9萬美元用于研發。2016年公司研發投入僅為1281萬元，2017財年僅為1471萬元人民幣。只有在研發支出增長至1.09億元人民幣（約占銷售額的1%）的2018財年，研發支出才變得有意義。

　　2019年、2020年飛鶴的研發投入分別為1.71億元、2.65億元，這1.2%、1.4%的研發費用率也顯得摳門兒。也因此讓外界對飛鶴有了“重營銷輕研發”的印象。

　　心智套利和渠道織網

　　找到消費者心智的空白點，并與之建立聯系。

　　從一個二線品牌到國產奶粉“一哥”，飛鶴快速增長依賴兩板斧，一是憑借高端定位突圍，二是在渠道變革之際占領三四線市場，分別對應品牌和渠道。

　　《定位》一書中提出了“神經網絡”理論：用人的心智進行套利。即找到消費者心智的空白點，并與之建立聯系。

　　在品牌形象方面，飛鶴充分利用了這一理論，早提出“更適合中國寶寶體質”是擊中了消費者認知的空白點，使消費者形成“飛鶴更適合中國人體質”這一印象，占據心智。

　　根據合作伙伴公開披露的信息，“更適合中國寶寶體質”的競爭戰略就是由擅長定位理論的君智咨詢打造的。

　　而實際上，2016年實行奶粉配方注冊制之后，基本上市面上通過注冊制拿到生產資質的奶粉品牌，在基礎營養方面的差距并不明顯，只是一些優勢配方成分上有區別而已，這些添加成分實際上差異也不大。在新浪的官方投訴平臺黑貓投訴上，關于飛鶴的投訴并不比貝因美、美贊臣等對手少。

　　因此這樣的定位策略也存在著一定的弊端和風險：現實產品容易跟不上心智產品。投入銷售的費用過高，研發和產品方面容易缺位。這點從飛鶴的銷售費用和研發投入占比中也可見一斑。

　　2016-2020年中國飛鶴費用投入情況

　　一位咨詢界業內人士告訴巨潮，也正是因為強調定位戰略，飛鶴仍然是以三、四線城市為主，難以占據高線市場。目前來看，高線城市消費者無法被廣告打動。

　　渠道方面，飛鶴成功把握了我國奶粉行業渠道的變化趨勢，從而牢牢占據了母嬰店的渠道。

　　2020年我國幼兒奶粉銷售渠道分布

　　根據尼爾森數據，2011年奶粉行業主流渠道為商超渠道（收入占比44%），但隨著渠道變革，母嬰店逐漸崛起成為主流渠道，占比由2011年的33%提升至2018年的56%，而商超占比逐年下滑至2018年的18%。

　　渠道轉型，是導致近十年來我國奶粉行業格局變換的關鍵因素之一，重創了不少前期以商超為主的企業。而飛鶴則趁機布局，2019年其渠道終端已經高達10.9萬家，集中分布在三四線城市，遠超過競爭對手。

　　飛鶴能夠維持下沉市場渠道的關鍵，就是高售價和高利潤。其將高利潤讓給母嬰店店主，借營銷手段和私域流量留住用戶。

　　有業內人士指出，多美滋，惠氏，美贊臣，雅培等國外品牌，留給代理商和門店的毛利率都非常低，幾乎不賺錢更多的是引流。而飛鶴給門店的利潤空間要大的多。

　　線下營銷手法類似保健品，會有專門導購1對1宣傳和服務或者小母嬰店老板直接推銷，同時用免費禮品等拉新客參加活動。財報顯示，飛鶴2019年全年舉辦了超50萬場線下活動，平均每天就有約1370場活動同時開啟。

　　何時告別智商稅

　　只要有足夠的利潤，就會吸引其他企業來分一杯羹。

　　依賴高端定位、心智套利和渠道織網，中國飛鶴在過去幾年間坐穩了國內奶粉老大的寶座，同時享受了“全世界貴”奶粉下的高盈利水平。

　　但只要有要利潤足夠高，就會吸引其它企業進去分一杯羹。無論是價格戰還是廣告戰、渠道戰，這種利用信息差、高額渠道激勵而實現的高盈利復制起來，對于其他乳企來說并不困難。

　　乳業專家宋亮就指出，奶粉企業產能過剩，產品、品牌和渠道同質化嚴重，理論上各家只能通過價格戰提升市場份額。他還表示，有不少高端和超高端奶粉經過打折促銷后，實際成交價格會回到中端。

　　飛鶴所依賴的以母嬰店，是一種具有中國低線城市特色的經銷體系，其實存在很明顯的缺陷：增加環節，渠道利潤過高。和減少中間商的零售大趨勢背道而馳。

　　機構“中童觀察”指出，當前新四大粉（飛鶴、君樂寶、合生元、澳優）留給渠道商的利潤空間已經比以前的“自主品牌”少了一半，它們終有一天會變成老四大粉那樣的通貨，給渠道的利潤至多15%，甚至可能保證不了，這是客觀規律。

　　未來預期方面，隨著國內出生率的下降，市場萎縮，奶粉企業獲取流量將越來越困難。在收入結構上，飛鶴的業績高度依賴幼兒配方奶粉產品，則首當其沖受到更大影響。

　　數據顯示，飛鶴幼兒配方奶粉產品系列占營收的比重合計高達91.4%，其他乳制品、營養補充品收入只占8.6%。

　　從目前的種種跡象來看，為了保持增長，飛鶴將目光投向了新業務。飛鶴提出，下一個五年，將圍繞兒童和成人奶粉打造第二成長曲線。

　　4月25日，有消息稱飛鶴將收購一個中低端奶粉品牌，但很快就沒了下文。

　　不過這則消息折射出了飛鶴的焦慮——想要進一步提升市場份額，補足中低端市場非常關鍵，并購可能是快的方式。幾年前砍掉的低端產品線，現如今可能又要撿起來。

　　但這些新業務如中低端奶粉、老年奶粉幾乎不存在信息差，很難再收消費者的“智商稅”了，它們的盈利能力，也并不支撐幼兒奶粉重金砸廣告加渠道的打法。

　　寫在后

　　2019年6月3日，國家發改委、工信部、農業農村部、市場監管總局、海關總署等七部委，聯合發布了關于印發《國產幼兒配方乳粉提升行動方案》的通知，希望力爭幼兒配方乳粉自給水平穩定在60%以上。

　　當時實際的情況是，國產乳粉市場占比只有20%左右。這是飛鶴業績不斷增長的政策背景。

　　2020年7月8日上午，知名沽空機構Blue Orca Capital表示它在做空中國飛鶴股票，中國飛鶴僅值每股5.67港元——這意味著從當時的市值情況來看，有64%下跌空間。

　　這家做空機構認為，飛鶴夸大了嬰兒奶粉的收入，同時還涉及各種財務數據的造假。隱含的意思是，這么好的財務數據，不太可能是真的。

　　但隨后中國飛鶴的股價繼續上漲，至今漲幅已經超過40%。如果Blue Orca Capital確實有做空并且沒有離場，那么顯然它將損失慘重。到今天，中國飛鶴的股價仍然高高在上。全球資本的審視之下，所謂“財務造假”早已沒了消息。

　　在飛鶴完美的經營背后，消費者不僅沒有獲得國產奶粉發展的紅利，反而貢獻了全球少見的超額利潤。這是飛鶴經營上的成功，卻也成了全行業值得反思的一面。